Fomos instados a comentar a previsão pessimista dos economistas do Goldman Sachs (NYSE:GS) de que o S&P 500 terá retornos anualizados de apenas 3% (antes de considerar a inflação) nos próximos 10 anos. Eles estimam que o intervalo de resultados possíveis vai de -1% no cenário mais negativo a +7% de retorno nominal no mais otimista.
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Em nossa opinião, mesmo o cenário otimista do Goldman pode não ser suficiente. Acreditamos que a economia dos EUA está em um boom de crescimento da produtividade, com o PIB real crescendo atualmente a 3,0% ao ano e a inflação moderando para 2,0%.
Se esse aumento de produtividade continuar até o final da década e para os anos 2030, como esperamos, o retorno médio anual do S&P 500 deve ao menos igualar os 6%-7% registrados desde o início dos anos 1990 (gráfico). E esse retorno pode chegar a 11% considerando os dividendos reinvestidos.
É difícil imaginar que o retorno total do S&P 500 seria de apenas 3% no futuro, dado o impacto do reinvestimento dos dividendos (gráfico).
Vamos analisar alguns dos pontos destacados pelo Goldman:
Crescimento dos lucros
O lucro por ação do S&P 500 cresceu cerca de 6,5% ao ano por quase um século (gráfico). Assumindo um crescimento de 6% na próxima década (sem considerar os dividendos), as avaliações teriam que ser reduzidas pela metade para gerar retornos anuais de apenas 3%.
Valuation
Grande parte da análise do Goldman é focada em avaliações elevadas. A sabedoria convencional diz que valuations iniciais mais altos conduzem a retornos futuros menores. Com o Índice Buffett (relação preço/vendas futura) em um recorde de 2,9, e o P/L futuro do S&P 500 elevado em 22,0 vezes, concordamos que as avaliações estão esticadas em relação aos padrões históricos (gráfico).
Margens de lucro
O P/L futuro é relativamente baixo em comparação com o P/S futuro porque a margem de lucro futura do S&P 500 tem subido para patamares recordes e deve continuar a crescer em nosso cenário de "Roaring 2020s" (gráfico).
Proteção contra a inflação
A previsão do Goldman não leva em conta que as ações são historicamente a melhor proteção contra a inflação, já que as empresas têm poder de precificação embutido. Enquanto isso, os títulos sofrem à medida que as taxas de juros aumentam para conter a inflação.
Concentração de mercado
Uma das principais preocupações na análise do Goldman é a alta concentração do mercado. Embora os setores de Tecnologia da Informação e Serviços de Comunicação representem cerca de 40% do S&P 500, o mesmo nível do pico da bolha “ponto com”, essas empresas são muito mais fundamentadas atualmente.
Esses dois setores representam mais de um terço dos lucros futuros do S&P 500 hoje, em comparação com menos de um quarto em 2000 (gráfico). Além disso, acreditamos que todas as empresas podem ser consideradas como empresas de tecnologia. A tecnologia não é apenas um setor, mas uma fonte crescente de maior produtividade, menor inflação nos custos de mão de obra e maiores margens de lucro para todas as companhias.
Conclusão
Em nossa visão, uma década perdida para as ações dos EUA é improvável, desde que os lucros e dividendos continuem a crescer em ritmo sólido, favorecidos por margens de lucro mais altas, graças ao aumento da produtividade conduzido pela tecnologia. Os "Roaring 2020s" podem abrir caminho para os "Roaring 2030s".