Na análise anterior, apresentei a hipótese de Ray Dalio - fundador da Bridgewater, o maior fundo de hedge do mundo com aproximadamente US$ 150 bilhões em ativos sob gestão - de crise futura do dólar. A tese do investidor é que a elevada dívida pública americana alimentada por crescentes déficits fiscais levará investidores a exigir juros maiores para financiá-la. A pressão dos investidores não será aceita pelo governo, que emitirá dinheiro para financiar sua dívida, implicando na desvalorização do dólar e, consequentemente, a perda de seu status de reserva mundial. Veja aqui o texto publicado.
Finalizei a análise anterior dizendo que o bitcoin não será o substituto da moeda americana ante a sua crise de confiança. Agora explico os motivos. O Bitcoin, em seu estado atual de desenvolvimento, não está apto a receber nem mesmo 1% da liquidez que seria enxugada dos mercados que hoje usam o dólar como reserva de valor. A maturidade da indústria, nível de liquidez e facilidade de acesso ainda são demasiado precários para tal. Portanto, é bastante improvável, de maneira prática, que uma crise nos próximos 2-3 anos tenha a capacidade de inverter a ordem financeira mundial e fazer com que o Bitcoin se torne o novo padrão monetário.
Tendo refutado essa primeira possibilidade mais extrema, sobra a alternativa que quase a totalidade dos seguidores do Bitcoin acabam por abraçar - que num evento de crise financeira o Bitcoin agiria como o ouro e se valorizaria de maneira relevante, mesmo que fique longe de virar uma alternativa viável ao dólar. Ou seja, há valorização do BTC frente à moeda americana, mesmo que não ocorra uma revolução.
Essa hipótese parece mais plausível. Porém, novamente, a resposta é a mesma: depende.
Uma das grandes narrativas do mercado de cripto de 2017/2018 foi a chamada entrada do capital institucional. O investidor macro Mike Novogratz, ex-sócio da Goldman Sachs e fundador da Galaxy Digital Assets, é um dos grandes players do mundo cripto. Em outubro de 2017, ele fez uma apresentação cujo título era “The Herd is Coming” (“A Manada está Vindo”). A ideia é que o dinheiro institucional iria inundar o mercado de criptomoedas, levando a altas ainda maiores das que vimos no final de 2017.
Vale deixar aqui a observação que, de um jeito ou de outro, o dinheiro institucional já está presente no mercado – instituições investem em Bitcoin desde 2013 pelo menos. No entanto, a narrativa trata do capital institucional de maneira mais ampla, do tipo que vemos no mercado de Venture Capital ou de Ações, por exemplo. Grandes bancos, fundos de pensão, endowments, etc. O capital institucional “blue chip”.
Apesar da entrada de alguns nomes de peso, como o endowment de Yale, essa narrativa foi perdendo força ao longo do ano de 2018, seja pelas sucessivas negativas dos ETFs de Bitcoin pela SEC, sendo pela demora nas entregas de soluções de custódia e trading em padrões institucionais, ou seja pela própria queda generalizada do preço. Dito isso, ainda há, eventualmente, a possibilidade de entrada desse capital. Existem investidores institucionais buscando retorno em ativos alternativos e não-correlacionados com outras classes de ativos. O mercado está ficando mais maduro e preparado para recebê-los.
Paradoxalmente, isso pode não ser a melhor coisa do mundo para o Bitcoin e criptomoedas em geral no caso de uma crise mundial. Explica-se:
Um dos frameworks importantes que Ray Dalio ensina é que devemos olhar os mercados não como um grande agregado e sim como grupos distintos de compradores e vendedores, que compram e vendem com razões e motivações diferentes. Dessa forma, não existe “o mercado”, existem agentes individuais que tem preferências diferentes e transacionam entre si.
Países emergentes periféricos, em tempos de crise em países maiores, acabam sendo desproporcionalmente afetados, muitas vezes por razões puramente técnicas - investidores enfrentando perdas significativas nos mercados principais tendem a retirar liquidez de onde ela estiver disponível. Nessa situação, os mercados menores ou periféricos que não foram afetados pelos fundamentos acabam, sem "culpa" nenhuma, sofrendo forte desvalorização pelo simples movimento de flight to quality dos investidores.
Quando os investidores institucionais ligam o risk-off, eles tendem a agir de maneira semelhante, voando para o mesmo tipo de ativo: aqueles que, historicamente, se valorizam em momentos de crise, pois antecipam que isso é exatamente o que os demais irão fazer para se proteger, fazendo disso uma profecia auto-realizável. Além disso, também há requerimentos regulatórios de colateral e capital que funcionam como gatilho para esse movimento.
A principal diferença nesse caso seria que, com uma crise com raízes na dívida americana, os títulos daquele país (e sua moeda, consequentemente) não seriam alternativas viáveis no flight to quality. Outras moedas – euro, yen - sofreriam desconfiança do mercado da mesma forma. É um cenário bastante único. Isso ajudaria a tese bullish.
No entanto minha intuição (não suportada por dados, por não haver os dados sobre algo que jamais aconteceu) é que se o mercado de criptomoedas já contar com uma massa demasiado grande de investimento institucional, a pressão vendedora faria com que se comportasse como um mercado emergente ou periférico: risk off significaria queda generalizada, por razões puramente técnicas. Investidores institucionais precisando cobrir suas perdas e chamadas de margem nos mercados principais, tirando liquidez dos mercados vistos como mais arriscados.
Em um momento de crise única, os investidores institucionais “blue chip” agiriam como fizeram em todas as crises anteriores e, muito provavelmente, não abraçariam um ativo que hoje consideram exótico e especulativo.
Nesse cenário, então, cripto está entre a cruz e espada. Um rápido influxo de investidores institucionais pode ser exatamente o que o mercado precisava para chegar à novos highs após a forte queda de 2018. Porém, se uma crise financeira acontecer sobreposta à presença desses investidores, podemos voltar à situação de queda forte e generalizada.
Sobra uma terceira opção que, no momento, me parece a mais provável.
O dinheiro institucional “blue chip” é extremamente cauteloso e conservador, e pode não entrar de maneira significativa nos próximos 2-3 anos. As poucas instituições que se fazem presentes no mercado atualmente têm uma mentalidade parecida com os indivíduos chamados “hodlers” – visão de longo prazo sobre o ativo. Consideram seu investimento em Bitcoin como um seguro ou um ativo de potencial de valorização ao longo de anos ou décadas, em um bolso separado dos demais.
Uma entrada tímida de capital institucional tradicional no mercado pode ser exatamente o sweet spot onde, em uma crise do dólar, as criptomoedas acabam se valorizando.
O curioso nessa possibilidade é que, ironicamente, caso isso aconteça a probabilidade do Bitcoin tornar-se uma reserva de valor aceita e, no longo prazo, uma alternativa viável aos bancos centrais, aumenta. O que aconteceria é que a tese de que o Bitcoin é uma reserva de valor em tempos de crise estaria validada. A validação da tese é um data point suficiente para mais pessoas e instituições comprarem Bitcoin e outras criptomoedas e passarem a tratar esse investimento como ouro ou franco suíço – colocando-o em seu bolso de seguro/risk off/catástrofe.
Para os investidores de Bitcoin então, talvez a melhor opção caso haja uma crise como a descrita por Dalio é que a “manada” venha – mas não venha rápido demais. A sequência de acontecimentos pode ser a diferença crucial entra a tese bullish e bearish. Sigamos atentos.