Por Jason Martin
Enquanto bancos centrais de todo o mundo mudam suas posições e seguem os passos do Federal Reserve do EUA ao assumirem uma posição menos dovish em termos de política monetária, especialistas alertam que mercados complacentes podem ter criado uma bolha em renda fixa que logo passará por uma correção severa.
O Fed claramente deu o primeiro passo em dezembro de 2015 ao elevar as taxas de juros pela primeira vez desde a crise, embora o banco central norte-americano tenha esperado por mais um ano antes de realizar outro aumento.
Até o momento neste ano, o Fed fez novos aumentos, tanto em março quanto em junho, levando a taxa-alvo dos fundos federais à faixa atual de apenas 1,00% a 1,25%, embora indique que provavelmente elevará os juros mais uma vez este ano e também começará a avançar na normalização do balanço patrimonial.
Pesquisas recentes de especialistas mostram que o consenso está se inclinando para o avanço do Fed em seus planos de tapering – nome dado à redução de compras de títulos –, em setembro, quando a presidente do Fed, Janet Yellen, poderá explicar o processo na entrevista coletiva logo após a decisão de política monetária.
Economistas esperam amplamente que o Fed também aumente as taxas de juros mais uma vez em dezembro, embora os próprios mercados tenham dúvidas com relação a isso, apostando em apenas 40% de chances, de acordo com o Monitor da Taxa da Reserva Federal do Investing.com.
BoC, BoE e BCE se prepararam para seguir o Fed no retorno da política monetária normal
Embora o Fed tenha dado o primeiro passo na remoção da política extremamente acomodatícia, os mercados começaram a ver indicações de que outros importantes bancos centrais também estão se movendo em direção a uma posição menos pacífica.
O Banco do Canadá (BoC, na sigla em inglês) elevou as taxas de juros pela primeira vez em sete anos no mês passado, enquanto o Banco da Inglaterra (BoE, na sigla em inglês) estava dividido com dois de seus oito membros já defendendo que é hora para a autoridade monetária do Reino Unido elevar os juros para combater a inflação crescente.
Também agitando os mercados recentemente, investidores estão se preparando para o Banco Central Europeu possivelmente anunciar em setembro ou outubro suas intenções de começar a reduzir seu programa de compra de ativos a partir do próximo ano.
No entanto, agentes de mercado se decepcionaram em 16 de agosto quando uma notícia citando fontes do banco central afirmava que Mario Draghi, presidente do BCE, evitaria passar uma nova mensagem de política monetária na conferência econômica do Federal Reserve nos EUA em Jackson Hole, no estado do Wyoming, próximo ao final de agosto.
Em um sinal dos tempos, mercados devem ajustar suas perspectivas do fornecimento infinito de dinheiro dos bancos centrais para perceberem que as autoridades monetárias reconhecem que o fim está próximo para o ciclo atual de flexibilização global.
"Os mercados de títulos foram condicionados a pensar que sempre que houver uma queda no apetite ao risco em algum lugar e um endurecimento nas condições financeiras, os bancos centrais viriam em seu resgate" afirmaram recentemente estrategistas de renda fixa da RBC Capital Markets.
"Agora, é quase como se os bancos centrais estivessem construindo o endurecimento das condições financeiras", postularam eles.
Investidores podem ter sido lentos ao reagir com apenas 48% dos investidores recentemente pesquisados pelo Bank of America-Merrill Lynch acreditando que a política monetária global se tornou "muito estimulante" para as recentes melhorias na economia mundial.
Contudo, esses especialistas não observaram que a leitura estava na proporção mais alta desde abril de 2011.
Normalização da política monetária não é algo "agressivo"
Em uma situação marcada por bancos centrais apenas começando a elevar as taxas de juros a partir de seus recordes mínimos e considerando reduzir suas compras de ativos, mercados – e a imprensa – podem ser muito ligeiros ao utilizar o termo "agressivo" a meras sugestões de remoção de medidas políticas altamente acomodatícias.
Um exemplo excelente surgiu quando a imprensa se agarrou aos comentários feitos por Mario Draghi no fim de junho em Sintra de que as forças reflacionárias teriam substituído as forças deflacionárias na região.
Mercados, atraídos pelas manchetes hawkish, ignoraram os comentários adicionais de Draghi sobre a necessidade de continuar com um grau considerável de acomodação monetária e sua insistência e manter essa mesma política.
"Conforme a economia continua a se recuperar, uma posição constante de política monetária se tornará mais acomodatícia e o banco central poderá acompanhar a recuperação ao ajustar os parâmetros de seus instrumentos de política, não para endurecer a posição de política monetária, mas para mantê-la amplamente inalterada", declarou Draghi, o que dificilmente poderia ser considerado uma posição hawkish.
Mesmo no extremo, o fato de que o dirigente do BCE tenha reconhecido que a inflação não é mais uma ameaças à zona do euro dificilmente poderia ser definido de outra forma além de "menos dovish".
Ainda, hawkish foi a palavra que atingiu as manchetes e comentários, fazendo com que o rendimento do título do Tesouro alemão com vencimento em 10 anos tivesse o maior salto desde 2015 e, o que foi então, o melhor dia para o euro desde abril.
"Fontes" do BCE tiveram que correr em socorro no dia seguinte indicando que Draghi tinha sido "mal interpretado”.
Não muito diferente do BCE, importantes bancos centrais podem muito bem ter começado a se concentrar em fechar o ciclo de flexibilização, mas as políticas permanecem muito longe de serem "tradicionais".
Como indicação de quão longe as autoridades de política monetária estão longe do "normal", economistas do Bank of America-Merrill Lynch observaram recentemente que os cinco maiores bancos centrais reduziram as taxas na média de 350 pontos base e a taxa nominal atual média da política monetária está atualmente em apenas 50 pontos base, sugerindo que os níveis atuais os deixariam incapazes de responder a outra crise. Longe do "normal".
Políticas não tradicionais também foram muito estimuladas com, de acordo com o BofAML, bancos centrais dos EUA, da Suíça, do Reino Unido, do Japão e da zona do euro possuindo balanços patrimoniais totalizando cerca de US$ 15 trilhões, em comparação a cerca de US$ 4 trilhões no início de 2018.
Reduzir, mas não eliminar, as compras de ativos
Embora o Fed tenha iniciado o processo de normalização com relação às taxas de juros, o BoC tenha seguido a instituição dos EUA com um aumento, o BoE tenha apenas dois de seus oito membros votando por um aumento, nenhum dos maiores bancos centrais começou ainda a reduzir seus balanços patrimoniais.
Espera-se amplamente também que o Fed comece o processo em outubro com o anúncio oficial acontecendo na reunião de setembro.
Os mercados também esperam setembro para ver se o BCE indica os planos próprios da autoridade da zona do euro para começar a "reduzir", nem mesmo erradicar, suas compras mensais de ativos.
O processo apenas começou e é uma consequência lógica de expectativas de que a economia global continuará a melhorar juntamente com os mercados financeiros saudáveis.
De fato, as bolsas norte-americanas continuavam a atingir máximas recordes apesar do fato de que o Fed ter aumentado as taxas de juros duas vezes este ano, enquanto prometia a redução do balanço patrimonial e outro aumento dos juros até dezembro.
Contudo, o ritmo da normalização em níveis globais permanece em questão.
"As pressões baixas sobre os preços e os problemas estruturais, como o baixo crescimento da produtividade e a alta desigualdade de renda, indicavam que essa normalização da política monetária seria muito gradual", afirmou Kommer van Trigt, dirigente de renda fixa global da Robeco, em uma perspectiva trimestral recentemente publicada.
"Logo, não espere que os bancos centrais pisem nos freios agressivamente e arruínem os mercados financeiros", explicou ele.
Reações do mercado até agora
Apesar da aparente mudança na perspectiva dos bancos centrais, os mercados de capitais parecem estar inabaláveis. A referência global S&P 500 registrou ganhos de 8,3% desde o início do ano, o índice blue chip Dow subiu 9,7% e o índice de tecnologia Nasdaq Composite lidera os ganhos com 15,5%.
Na Europa, a referência Euro Stoxx 50 avançou 4,2% até agora em 2017, ao passo que o índice pan-europeu mais amplo Stoxx 600 também apresenta avanço de 3,3%. O FTSE 100 de Londres fica logo atrás dos índices europeus com ganhos de 2,3%.
Na Ásia, o Shanghai Composite registra sólidos ganhos em 2017 de 5,9%, embora, de forma estranha, o Nikkei 225 do Japão esteja retardatário subindo apenas 1,5% apesar do fato de que as projeções indiquem que o banco central do país será uma das poucas autoridades monetárias que não passarão por uma remoção da política acomodatícia no horizonte das projeções, mesmo com a economia japonesa na liderança recente do crescimento das economias avançadas do G7.
Ainda assim, apesar do desempenho positivo nas ações, ativos considerados portos seguros não apresentaram uma reação inversa, com o ouro em alta de 11% até agora em 2017, ao passo que os preços das dívidas soberanas continuam a manter sua base.
O rendimento do título do Tesouro norte-americano com vencimento em 10 anos teve um aumento desenfreado no ano passado após atingir o fechamento mínimo histórico em julho de 1,358%, com os preços da dívida do governo subindo para apenas reverter e atingir o fechamento máximo de 2016 de 2,606% em meados de dezembro, pouco depois do Fed realizar seu segundo aumento dos juros desde a crise.
Contudo, os preços dos títulos do Tesouro, que avançam de forma inversa aos rendimentos, se recuperaram desde então, levando o rendimento de volta para cerca de 2,183%.
O movimento não foi inteiramente devido a recentes tensões políticas entre Coreia do Norte e EUA, pois os rendimentos já estavam caindo apesar de mais dois aumentos dos juros do banco central norte-americano e mais promessas de prosseguir com a normalização da política monetária ainda este ano.
Rendimentos dos títulos, que se movem de forma inversa aos preços, normalmente subiriam com a possibilidade de política monetária mais dura através de taxas de juros mais altas ou redução de medidas de flexibilização quantitativa.
Bolha de títulos?
Lena Komileva, economista-chefe da G+ Economics, recentemente comentou que os títulos pareciam caros.
"O prêmio de risco em títulos europeus de rendimento alto em relação aos Bunds alemães caiu para o menor nível desde 2007, combinando com níveis que precediam a crise financeira", escreveu ela recentemente em um artigo de opinião para o Financial Times.
De fato, de acordo com dados do BofAML, mais de 60% da dívida corporativa europeia com classificações de crédito baixas, BB (SA:BBAS3), agora rendem menos do que dívida do governo dos EUA com vencimentos comparáveis, sugerindo que investidores veem menos riscos em "junk bonds" do Velho Continente em comparação àqueles emitidos pelo Tio Sam.
As nuances geraram diversos comentários sobre a possibilidade de uma bolha no mercado de títulos.
Alan Greenspan, ex-presidente do Federal Reserve, alertou recentemente que havia uma bolha nos mercados de títulos que estaria prestes a explodir.
"O nível atual das taxas de juros é anormalmente baixo e há apenas uma direção para a qual eles irão e, quando começarem, é melhor que sejam rápidos", afirmou Greenspan à CNBC no início de agosto.
Na semana seguinte, Jamie Dimon, executivo-chefe do JP Morgan, seguiu Greenspan nos comentários, embora ele tenha tentado minimizar o grito de pânico.
"Eu não vou chamar de bolha", afirmou ele em uma entrevista à CNBC, "mas eu pessoalmente não compraria dívida soberana com vencimento em dez anos de nenhum lugar do mundo".
Graham Summers, estrategista-chefe de mercado da Phoenix Capital Research, fez referência aos comentários de Dimon e alertou que "se os títulos de dívidas soberanas estão em uma bolha, todos os ativos sob o sol estão em uma bolha".
Summers afirmou que o estouro de uma bolha de títulos resultaria, como na Grécia, em países inteiros em colapso e destacou que embora a bolha anterior à crise do setor imobiliário tinha o tamanho de US$ 14 trilhões, o mercado global de títulos ultrapassa os US$ 100 trilhões.
A pesquisa supracitada do BofAML também mostrou que uma crise do mercado de títulos estava no topo das preocupações dos gerentes de risco financeiro com 28% dos que foram questionados afirmando que temiam mais uma correção no mercado em alta que se instalou depois da crise financeira global.
Uma derrocada nos mercados de títulos também refletiria nas ações.
"A direção nos mercados de capitais no segundo semestre do ano poderia depender amplamente da direção tomada pelo mercado de títulos e que investidores poderiam precisar precificar de novo títulos com altos rendimentos", alertaram analistas do BNP Paribas.
No momento, quatro dos cinco maiores bancos centrais estão mudando sua posição em relação a medidas altamente acomodatícias.
Com o Fed na dianteira deles na tentativa de retornar a um estado mais normalizado da política monetária, a torneira de dinheiro livre em nível global lentamente será fechada conforme os bancos centrais se tornem menos dovish.
Emanuella Enenajor, gerente de carteiras da BlackRock, alertou que o Fed está "dizendo aos mercados alto e claramente para se prepararem para a normalização do balanço patrimonial".
"Eles têm informado isso há meses, logo, não seria uma surpresa se, em setembro, eles anunciassem a mudança na política" afirmou ela, indicando que seria uma "saída contínua e gradual de um enquadramento altamente acomodatício".
Se os mercados têm sido muito complacentes, ignorando o fato de que os bancos centrais estão se preparando para encerrar uma década de dinheiro fácil, o que seria de outra forma uma correção normal tanto em títulos quanto em ações poderia ganhar força e se tornar uma crise total.