No início do mês, mais precisamente em 3 de maio, Federal Reserve e Banco Central do Brasil (Copom) anunciaram decisões de juros no que costumamos chamar de “Super Quarta”. Ou seja, quando as duas entidades informam os rumos da política monetária em um mesmo dia.
No Brasil, a decisão de elevar a taxa em um ponto percentual já era esperada. Sabemos que por aqui o início do aperto ocorreu em meados de 2020 e desde então, foram diversos ajustes até chegarmos ao patamar atual, de 12,75% ao ano.
A grande discussão por aqui, no entanto, paira sobre o nível terminal da taxa Selic nesse ciclo. Como acreditamos que a taxa de juros já está em território contracionista, um ajuste adicional de 50 bps na reunião de junho, elevando a Selic para 13,25% a.a. deverá ser o suficiente para obter a convergência da inflação para a trajetória das metas.
Avaliamos que a opção por manter os juros no patamar elevado de 13,25% a.a. por mais tempo é uma estratégia melhor nesse momento do que subir adicionalmente a Selic, quando consideramos os benefícios de um ajuste adicional em termos de convergência da inflação. É esperar para ver.
Enquanto isso, lá fora, diria que temos duas grandes discussões sobre esta questão. O primeiro ponto diz respeito ao ritmo no qual o Fed fará seus ajustes.
Em nosso cenário, acreditamos que uma aceleração do ritmo de alta de juros para 0,75% pelo Fed seja pouco provável por conta dos efeitos na economia. Entendemos que os membros da autoridade monetária norte-americana vão buscar um patamar neutro, contudo, sem levar a atividade a uma desaceleração muito abrupta.
Neste ponto, é importante comentar um pouco sobre os efeitos disso. Quando os juros nos EUA são elevados, tal movimento gera um efeito em cascata, impactando os ativos, em especial, a curva de juros, a bolsa e o dólar.
Em resumo, conforme a política monetária é apertada, as condições financeiras ficam mais restritivas. O crédito fica mais escasso e caro, as ações e os imóveis, que possuem grande peso dentro do portfólio de investidores americanos, perdem valor. Ou seja, a riqueza das famílias diminui de um modo geral e as empresas se deparam com custo de capital maior.
Desta forma, a opção por acelerar o ajuste nos parece pouco provável uma vez que não é de interesse do Fed realizar uma contração abrupta das condições financeiras que já estão se tornando mais restritivas.
Além disso, há o elemento do ineditismo desse ciclo, algo que me faz acreditar ainda mais em um movimento mais suave uma vez que decisões mais “duras” podem causar um efeito indesejado na atividade.
Olhemos o balanço. Nunca na história, o balanço da entidade, que atingiu cerca de US$ 9 trilhões, foi tão grande. O próprio Fed já sinalizou uma diminuição acelerada desse balanço, que deve iniciar com a redução de US$ 47,5 bilhões por mês a partir de junho e deve atingir o ritmo de redução de US$ 95 bilhões por mês nos próximos três meses.
Em termos práticos, isto significa uma forte contração do balanço que somada ao aumento de juros deverá reduzir a liquidez e apertar as condições financeiras com efeitos que devem chegar à economia real ao longo do segundo semestre de 2022 e, especialmente, em meados de 2023.
O contraponto para que seja adotada uma política monetária mais agressiva, que incluiria a aceleração do ritmo de alta de 0,5% para 0,75% é justamente o mercado de trabalho, que está bastante apertado nos EUA.
De forma resumida, os níveis de desemprego estão nas mínimas históricas e a média salarial tem subido em torno de 6,0% ao ano, acima da produtividade. O grande desafio do Fed é desacelerar o mercado de trabalho sem que seja necessário que a economia entre em recessão nos próximos trimestres.
Neste sentido, considerando um cenário base de não aceleração, devemos ter uma taxa de juros norte-americana na casa de 3,0% a.a. ao fim de 2022, com mais três altas de 0,50% e outras duas de 0,25%.
Daí para frente, entra a segunda discussão que é a sintonia fina da política monetária. Sabemos que seu parâmetro é um juro neutro nominal de 2,5% a.a. Em resumo, ao chegar em 3,0% a.a., entende-se que já estará no terreno contracionista e o quanto deverá avançar nesse terreno será condicionado pelo cenário de inflação e mercado de trabalho de 2023 e 2024.
Portanto, os ajustes de 2023, em tese, estarão condicionados a este ajuste fino da entidade. Provavelmente, o Fed optará por mais dois ou três movimentos de alta de 0,25%, o que levaria a taxa para a faixa entre 3,5% e 3,75% a.a. Atingido esse patamar, teremos que aguardar para ver os resultados. Lembrando que as defasagens dos impactos dos juros da economia americana são longas. Bons negócios!