Essa semana que passou escrevi um texto sobre os juros no Brasil comentando da regra de Taylor e expectativas com as quedas esperadas nos juros. Foi algo interno na Valor Gestora, a qual pertenço. Pessoal gostou.
Descobri depois que o pessoal da Empiricus também comentou. Enfim, replico abaixo o que escrevi:
Muito se fala sobre taxa de juros neutra ou de equilíbrio de uma economia. A discussão é vasta e abrangente, vai da alta cúpula do conselho monetário em Brasília até as discussões acaloradas pelos bares da vida. Estruturalmente nossa taxa de juros é alta, é um problema histórico, uma das jabuticabas as quais aprendemos a conviver. Não que gostemos, mas faz parte do dia-dia a briga com a Turquia pelo título de mais alta taxa de juros do mundo. Mas em momentos de desaceleração econômica essa discussão fica ainda mais forte.
Uma visão simplista, mas didática sobre a taxa de juros:
Entendo que nossa taxa (nominal ou total) deriva da soma de diferentes componentes. Explico:
A. Uma taxa de referência, considerada livre de risco, tradicionalmente a dos títulos americanos de longo prazo (10 anos);
B. Um spread (uma diferença) que represente o risco de se investir num país de risco como o Brasil livre. Nesse caso o índice de risco-país serve como uma proxy;
C. Inflação de 12 meses.
Se considerarmos a treasurie de 10 anos (título americano considerado “livre” de risco) que se encontra em 2,55%; o risco-país de 288 pontos (2,88%); e a inflação acumulada de 12 meses do IPCA de 6,99%; chegamos ao seguinte número: 12,42%. Ou seja, haveria espaço para um corte de ao menos 1,33% na taxa Selic.
Mas essa visão que apresentei é bastante simplista, serve muito mais para entender a lógica. A técnica manda considerar expectativas inflacionárias derivadas de modelos econométricos nada simples. Então, vamos avançar…
Uma regra que diz que a Selic vai cair…e muito:
Uma dessas visões um pouco mais complexa é a chamada Regra de Taylor.
John B. Taylor é um proeminente economista, PhD e professor da conceituada Universidade de Stanford que tem diversos trabalhos no campo da economia monetária e financeira. Ele se destacou por ter cunhado a chamada Regra de Taylor a qual busca explicar a trajetória da taxa de juros básica da economia. Mais importante, sua regra é de fato, bastante observada e usada por muitos Bancos Centrais, especialmente os que adotaram o regima de metas de inflação, tal qual o nosso Bacen. O objetivo aqui é interpretar, muito mais do que explicar. Pra quem se interessa em saber mais, sugiro que clique aqui.
Mas em suma sua regra advoga busca estimar a taxa de juros da economia a partir da diferença da inflação frente a sua meta estipulada pelo Banco Central e ao distanciamento do PIB observado com o PIB potencial da economia.
O gráfico abaixo da equipe de análise do Itaú (SA:ITUB4) é deveras interessante por mostrar a diferença na condução de política monetária em diferentes gestões. A linha azul representa a Selic e a linha laranja a taxa de juros segundo a regra de Taylor.
Ele mostra claramente que na gestão de Henrique Meirelles houve um respeito aos preceitos do mainstrem econômico e pautou suas decisões de política monetária em bases essencialmente técnicas. Opostamente, a gestão do ex-presidente do Banco Central Tombini foi fortemente influenciada pelo desejo do governo vigente em usar a política monetária como forma de expandir a economia mantendo a taxa de juros artificialmente baixa entre 2011 a 2015 (mais destacadamente em 2012).
E agora?
Seguindo a mudança na presidência da República, foi anunciado em junho uma nova diretoria e presidência para o Banco Central a qual acredito ser muito mais muito mais técnica e comprometido com a recuperação da credibilidade do BC. O presidente Ilan Goldfajn era o economista-chefe do Itaúunibanco. Não por acaso, entendo que o atual presidente tem mantido a taxa de juros elevadas como uma resposta ao mercado, mostrando seu comprometimento com o ajuste de expectativas inflacionárias, trazendo-as de volta para meta. Último boletim Focus projeta uma inflação de 4,87% para os próximos 12 meses.
Logo, uma vez restabelecida a confiança na independência dessa nova diretoria do Banco Central, abre-se espaço para que a técnica prevaleça, ou seja, que vejamos um movimento de forte queda na taxa básica de juros. Atualmente, o modelo de Taylor sugere que a taxa poderia chegar a 8% ao fim de 2017.
Obviamente esse é um estudo baseado em projeções e estimativas, os quais não são infalíveis. Ainda assim a tônica parece bastante clara, de aceleração da queda na taxa de juros. O Boletim Focus aponta para 11,8% ao fim de 2017.
Nós da Valor Gestora revisamos nossas estimativas para 10% por ora, ou seja, esperamos uma queda de 3,75 p.p. na Taxa Selic. Um último ponto pertinente que a meu ver reforça essa percepção, é a de que o estudo acima foi elaborado pela equipe de análise do Itaú, a qual, até pouco tempo atrás era chefiada pelo atual presidente do Banco Central, Ilan Goldfajn.
O que fazer nesse cenário?
Obviamente que esse cenário ao se materializar, terá efeitos nos diferentes tipos de aplicações financeiras, logo avaliamos como alternativas interessantes os seguintes investimentos:
*Títulos do Tesouro (conservador). O Tesouro Direto oferece títulos que garantem ao investidor uma taxa pré-fixada, são os casos das LTN’s, especialmente as mais longas. Por quê? Ainda que a curva de juros (derivada dos preços dos títulos no mercado) já embuta uma parte desse ciclo de queda de juros, caso o cenário citado acima se concretize, é possível que as taxas de juros caiam ainda mais, movimento benéfico ao preço dos títulos. A preferência pelos prazos mais longos se deve a amplitude do movimento, que tende a ser mais elevado nos vencimentos mais longos. Me chama atenção a LTN 2023. Outra opção é a NTNB-35 a qual garante a proteção contra a inflação, pela sua indexação ao IPCA, mais um rendimento (hoje em torno de 5,9% aa).
* Fundos (moderado). Outra opção é delegar para um gestor profissional. Nesse caso, o ponto central é o conhecimento da filosofia, processo e posicionamento de investimento do gestor escolhido. Além disso, é importante buscar aliar bons retornos históricos, a custos adequados. Nos sentimos confortáveis para indicar 2 fundos que acompanhamos de perto: Fundo Adam XP Macro e o Modal Tactical.
* Ações (Agressivo). Em estudo recente, o Santander (SA:SANB11) chamou atenção para o movimento que as ações (Ibovespa) apresentaram em outro momentos de queda das taxas de juros. Em suma o que os dados da tabela sugerem é que outros movimentos de queda da taxa básica de juros, levou a uma apreciação do Ibovespa de 33,6% na média.
Não estamos dizendo que necessariamente isso acontecerá novamente, mas queremos chamar atenção é que essa queda de juros torna o investimento em renda variável mais atrativo. Isso aliado a recente queda observada no Ibovespa (saindo dos 64 mil pontos ao final de outubro, para os atuais 57 mil, uma queda de 11%) abrem espaço para um posicionamento em ações. Nesse sentido chamo atenção para os clubes de investimento da Valor Gestora de Recursos, os quais possuem uma filosofia totalmente fundamentalista e de value investing, focada no longo prazo.