Ao perguntar a três entusiastas de criptomoedas que aplicação desses ativos eles desenvolveriam se pudessem, não é improvável ter três diferentes respostas. Ainda mais improvável seria precisar qual a potencialmente mais bem sucedida. A verdade é que há muitos projetos que podem ser desenvolvidos e não é trivial prever como cada um deles se desenrolará. A criptoeconomia é um universo em expansão, porém não é possível saber exatamente o ritmo ou a direção desse crescimento. Nesse ambiente de incerteza, como dizer que algo é sobrevendido ou sobrecomprado a longo prazo? O que sabemos são os riscos de cauda: há chances de ganhar muito ou de perder quase tudo.
As finanças tradicionais têm uma ferramenta para lidar com essa incerteza: opções reais. Quando pensamos numa opção convencional, seu valor depende de algo que costuma ser imprevisível como o preço de ações. Há expansões para o mundo real: um projeto de energia eólica ou a expansão de uma empresa de metalurgia podem ser considerados a luz do preço do custo da energia ou do aço. O mesmo pode ser feito para criptoativos e levar a conclusões algo contraintuitivas.
Uma aplicação em criptoativos foi desenhada nesse texto de Johnny Antos e Reuben McCreanor. Eles propõem uma técnica valuation baseada em modelar a volatilidade dos desenvolvimentos dos criptoativos. Nesse caso, o ativo base seria os potenciais desenvolvimentos. Ao invés de tentar prever quais os desenvolvimentos, atribuiria-se uma distribuição de probabilidades a eles. Com essa distribuição, poderíamos tirar conclusões gerais sobre os desenvolvimentos da criptoeconomia. Quanto maior a volatilidade nos desenvolvimentos, maior a chance de atingir um retorno extraordinário também; isso aumentaria o valor do presente para o investidor.
Entretanto, essa abordagem leva a conclusões genéricas, não a respostas mais claras sobre o que de fato é “o desenvolvimento que deve ser volátil”. Quantitativamente, o que é uma medida que captura a potencialidade dos criptoativos ou pelo menos alguma métrica de expectativa? Da maneira que foi posta, a proposta de Antos e McCreanor não passa de wishful thinking para justificar valuations de mercado. Entretanto, para gerar retornos anormais é necessário saber quando o mercado pode estar errado – e em criptoeconomia isso não é infrequente: ainda operamos um mercado ineficiente. Há casos de ineficiência informacional no mercado de criptoativos, como pode ser visto aqui. Pensar em métricas não tão afetadas por essa ineficiência é uma fronteira para pensar melhor a criptoeconomia.
De certa maneira, a necessidade de ainda definir o que pode vir a ser valor fundamental mostra a fraqueza dos atuais trabalhos de valuation em criptoeconomia. Há estudos de caso que podem nos ensinar; por exemplo, aumentos de bloco numa mesma rede e lançamento de aplicativos descentralizados no Ethereum podem ser estudados nesse prisma posto que aumentam as possibilidades de valor das redes. Entretanto, nada garante que a fonte de valor não mude a médio prazo também.
Um caso interessante é a geração de valor com aplicativos descentralizados. Pfeffer em seu ótimo "An (Institutional) Investor’s Take on Cryptoassets" (https://s3.eu-west-2.amazonaws.com/john-pfeffer/An+Investor's+Take+on+Cryptoassets+v6.pdf) indica que forks podem limitar os ganhos de uma rede baseada em ser um computador descentralizado. Isso mudaria o jogo atual. Entretanto, esse argumento se baseia em premissas fortes sobre como forks funcionam e sobre o mercado de mineração. De maneira mais elaborada e interessante que meu resumo, o autor defende que a longo prazo custo marginal se iguala a receita marginal. Nesse cenário forks influenciariam preços, afinal se as taxas ficassem excessivas haveria incentivos para a criação de uma nova rede menos congestionada. Entretanto, para isso ocorrer é necessário um alinhamento entre incentivos de core, mineradores e usuários que não fica claro. Citei esse texto por ser o melhor até agora nesse tema para mim, mas todos em geral pecam nesse aspecto.
Em resumo, não confio muito em métodos de valuation para criptoativos. Discuto Antos e McCreanor justamente por me soarem os que dão uma direção mais válida para desenvolvimentos futuros. Por agora, a mensagem deles é clara: a incerteza sobre o futuro da criptoeconomia é uma chance de alguns retornos extraordinários. Contudo, se isso for real, parte desses retornos está precificada por investidores que descontam o futuro. Portanto, para operar nesse mercado é importante desenvolver instrumentos melhores que as atuais ferramentais de valuation que ainda se baseiam em tentar desenhar casos de uso. Usar opções reais parece um caminho, mas voltamos para a pergunta mais difícil: de onde vem o valor de uma rede descentralizada?